財聯社3月3日訊（記者 成孟琦）九方財富三次遞表港交所后，終于開啟招股，中金公司為獨家保薦人。值得注意的是，脫胎于銀科控股的九方財富，也是沉寂多時港股新股市場的“試水者”。從九方財富的發行與上市情況，或許可以窺探到自春節后就沒有新股上市的港股市場，是“春江水暖”還是“春寒料峭”。

本次九方財富將發售5961.85萬股，另有15%超額配股權，每股招股價為16.98元至18.78元，集資最多約11.2億元，占總市值約12.8%，上市開支約9120萬人民幣。招股期為2月28日至3月3日，預計3月10日上市。

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據富途綜合12家券商的融資數據，截至3月3日午間，九方財富已融資1.75億港元，為公開發售募資額1.12億的1.56倍。當中，富途借出5700萬港元，輝立借出3700萬，華盛借出2150萬。

此外，九方財富共引入5名基石投資者，合共認購約3.4億港元股份，其中新華保險旗下的新華資管香港認購1000萬美元、中國飛鶴董事長冷友斌先生旗下的GarlandGlory認購1000萬美元、OrchidAsia認購400萬美元、馬杰先生認購1000萬美元、和邦集團認購1000萬美元，按中間價計，約占發售股份約32.4%，設6個月禁售期。

銀科控股剝離，三次叩門港交所

2016年4月，陳文彬帶領銀科控股創始團隊成功在納斯達克締造出“大宗商品現貨第一股”。2020年11月，銀科控股退市后，迅速將九方財富剝離；2021年，九方財富第一次向港交所遞交上市申請，三次叩門后終于通過聆訊。

但作為一家在線投資決策解決方案提供商，九方財富也面臨著行業監管趨嚴、大量用戶退費等一系列問題。

銀科控股成功于2016年4月在納斯達克上市，發行價為13.5美元，開盤價為13.8美元，市值近8億美元。2017-2019年，銀科控股營收依次為24.49億、10.95億、16.92億元；凈利潤分別為4.8億、-8.63億、0.86億元。自身業務陷入巨額虧損，疊加行業遭遇監管整頓，銀科控股市值縮水近半，終于在2020年私有化并完成退市。據九方財富招股書，銀科控股的私有化交易價格約為5.40億美元，陳文彬、嚴明、陳寧楓三人的持股比例分別為35.13%、23.06%、20.52%股份。

2017年，銀科控股通過上海啟見以7500萬元人民幣收購上海富動文化傳媒有限公司全部股權。天眼查信息顯示，上海富動100%控股上海九方云智能科技。九方云智能成立于1996年8月，1998年取得證券投資顧問資質。憑借著九方云智能的投顧資質，九方財富在2018年推出波段煉金術和e投經操盤，并在2020年更名為九方智投。招股書顯示，銀科控股創始人陳文彬、嚴明和陳寧楓成為九方財富一致行動控股股東，分別持股34.62%、20.76%、18.47%，合計持股73.85%。

毛利率堪比茅臺

九方財富的一直擁有極高的毛利率。

2019到2022年前10個月，九方財富的收入約為2.74億、7.09億、14.52億、15.4億元；凈利潤分別為-5784.0萬，8668.2萬、2.32億、3.48億元；毛利分別為2.26億人民幣、6.35億人民幣、12.5億人民幣，2022年首十個月毛利為13.6億人民幣。2022年前個10月營收與凈利同比增長分別達到43.91%與362.67%。

值得注意的是，九方財富2020、2021、2022年前10個月獲得的政府增值稅退稅額分別為5410萬、1.47億元及9810萬，約占年內利潤總額的62.4%、63.4%及28.1%。日后若相應的增值稅退稅補貼政策變動，會極大影響九方財富的盈利表現，也會影響其就業人數、財務狀況、經營業績及發展前景。

盡管如此，九方財富的毛利率仍整體保持著增長態勢。2018至2022年前10個月，九方財富的毛利率分別為4.8%、82.5%、89.7%、86.7%、88.4%。這些數字已非常接近貴州茅臺酒類業務2021年91.62%的毛利率。

為何九方財富毛利率直追茅臺？

為何九方財富的毛利率直追茅臺，或許要從其服務內容及方式來找原因。

九方財富為在線投資內容服務提供者，包括在線高端投教服務、在線財商教育服務及金融信息軟件服務。在2018年開啟的投教服務基礎上，2020年12月，九方財富又開始提供在線財商教育服務，并于2021年開始提供金融信息軟件服務。

這三項服務分別給九方財富帶來多大的收益？

以最早開始的在線投教服務為例，據招股書，2019年至2022年前10個月，每名付費用戶的平均訂單金額為3.16萬、3.17萬、3.53萬于2.94萬；每名用戶的收益分別為2.1萬、2.19萬、2.95萬及3.1萬，2022年前10個月用戶的收益甚至超過其平均付費。

而最晚開始的金融信息軟件服務，2021年與2022年前10個月，每名付費用戶的平均訂單金額為0.97萬及2.62萬；每名用戶的收益分別為0.46萬及2.54萬。從這兩個數字中可觀測到，2022年前10個月每用戶的收益接近客戶的平均付費，且平均訂單金額與平均收益均高速增長。

三項業務綜合來看，2019年至2022年前10個月，平均每名客戶的付費金額分別為3.16萬、3.17萬、1.81萬及2.8萬；平均收益分別為2.1萬、2.19萬、1.31萬及2.87萬。付費用戶數量在2019年至2022年前10個月分別為13089、32402、110450及53895。可見2021年用戶增長數量最多，但2022年用戶同比大幅減少，2022年10月31日截止的用戶數量則較2021年同期大幅減少42000人。

按收入結構劃分，以九方智投為代表的在線高端投教服務貢獻了最多的收入。該部分業務的目標群體為年齡30歲以上且具有可投資證券結余大于等于30萬元的富裕個人投資者。收費標準分為4檔，標準組合的均價為每六個月2.98萬元，高端組合為每三個月6.98萬元或每六個月13.96萬元。

招股書還提到，自2022年起，九方已將重心由在線財商教育服務轉移至另外兩個產品。

用戶退款成常態？

值得注意的是，九方財富熟練依靠社交媒體賬號進行宣傳。截至2022年12月31日，其共有245個不同平臺營運的MCN賬戶，合共擁有約3600萬名追隨者。

而為了獲得這部分流量，九方財富也付出了極大代價。招股書顯示，2019至2022年前10個月，九方財富的銷售及營銷開支分別占到總開支的47.7%、52.4%、59.0%、52.4%，費用分別約為人民幣1.31億、3.72億、5.56億和8.09億元。其中，互聯網流量采購開支是銷售營銷開支的大頭，分別為0.68億、2.72億、6.40億和6.16億元，約占銷售及營銷開支總額的51.8%、73.1%、74.8%、84.0%。不到4年，九方財富互聯網流量采購額已達約14億元。

在幫助個人投資者更好地了解金融市場及制定投資決策與股票推薦之間，始終有一條難以界定的邊界。正如九方財富在招股書的風險提示中提到的，其無法保證客戶投資的盈利能力，而客戶投資的盈利能力易受不可預測的市場波動及其他不受我們控制的因素影響，因此業務及經營業績可能會受到該等因素的重大不利影響。

因此，客戶的投訴與退費也正在愈演愈烈。招股書顯示，2019至2022年前10個月，用戶要求九方財富退費的次數分別為1707次、5849次、19623次和20221次；對應的退款金額分別為4500萬、1.46億、3.83億、5.08億元。

隨著證監會對投顧服務及薦股的“緊箍咒”越來越緊，九方財富在招股書中風險提示中還表示，具備證券投資顧問資質的上海九方云或將不時受到中國相關監管部門的查詢或被要求協助調查。中國證監會或將進行現場審查及場外監測，以確定及監督九方財富遵守相關監管規定的情況，并評估及監察其財務穩健程度等。

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