財聯社2月20日訊（記者 劉超鳳）全面注冊制在主板引入“價格籠子”（即“有效申報價格范圍”），同時平移了科創板的“拒單模式”，即超出有效價格范圍的訂單將被系統拒收成為“廢單”，主板交易制度的這一重大變化，成為投資者最關注的焦點。

事實上，科創板和創業板已采用過“價格籠子”機制，但有細節上的差異，分為“拒單模式”和“緩存模式”。緩存模式下的訂單不會成為廢單，而是暫存于交易主機，待價格波動使其進入有效競價范圍時，交易主機自動取出申報、參加競價。據了解，確有游資利用“緩存模式”的特性去搶漲停板。

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準星量化投資總監汪沛認為，由緩存模式改為拒單模式，一方面使得利用“價格籠子”的操縱市場行為（集中在打板策略）受到抑制，另一方面使得由“價格籠子”導致的信息不對稱問題得到緩解，從而提升了市場交易機制的公平性和合理性。

主板交易引入“價格籠子”機制

全面注冊制在滬深主板交易中引入“價格籠子”機制，使得這一機制被迅速“科普”。

“價格籠子”，也稱為“有效申報價格范圍”，直接限制投資者申報價格的范圍。“價格籠子”是常見的盤中價格穩定措施，其他措施還包括價格漲跌幅限制、個股波動性中斷、指數熔斷等等。

根據全面注冊制的相關規定，買賣股票的，在連續競價階段的限價申報，應當符合下列有效申報價格范圍的要求：

（1）買入申報價格不得高于買入基準價格的102%和買入基準價格以上十個申報價格最小變動單位的孰高值；

（2）賣出申報價格不得低于賣出基準價格的98%和賣出基準價格以下十個申報價格最小變動單位的孰低值。

其中，“十個申報價格最小變動單位”即0.1元。換言之，買入申報價格不得高于賣一價的102%和賣一價以上0.1元的孰高值；賣出申報價格不得低于買一價的98%和買一價以下0.1元的孰低值。

如果賣一價是10元，那么買入申報價格就不得高于10.2元。如果買一價是10元，賣出申報價格就不得低于9.8元。

拒單還是緩存模式更優？

“價格籠子”并非滬深主板首創，此前科創板和創業板均也實踐了“價格籠子”機制。根據北京大學光華管理學院金融系教授劉玉珍教授的觀點，科創板、創業板如此設計的初衷主要是防止大單錯報（烏龍指）、大單掃貨或砸盤而造成股價的暴漲暴跌，但二者還是存在細節上的差異。

不同的是，科創板采用的是拒單模式，創業板采用的是緩存模式。

所謂“拒單模式”，超出有效價格范圍的訂單將被系統拒收，成為“廢單”；所謂“緩存模式”，即有效價格范圍以外的訂單不能即時參與競價、暫存于交易主機，當價格波動使其進入有效競價范圍時，交易主機自動取出申報、參加競價。

準星量化投資總監汪沛對財聯社記者表示，“在緩存的過程中，會存在信息差問題。比如，有人可以根據行情數據推算出緩存的量，進而預判市場的下一步行為。那么了解緩存與不了解緩存的人之間就存在信息差。”

在汪沛看來，緩存模式下，可能會助長一些搶漲停板的行為。比如，當一個股票漲到7.5%左右，市場上可能會有大資金向著漲停板的價格下單，以等待這些價格被觸發。因為個股漲到8%時就會觸發漲停板，而提前下的這個單會優先排到市場前面。這種搶漲停板并不需要機器的支持，只要在漲到7.5%左右的位置預買單就行。

汪沛表示，“據我了解，有一些游資會利用深交所此前的緩存模式來搶漲停板，這些行為對于市場的定價效果反而起到反面作用。”

至于在7.5%左右的位置搶漲停板，主要是提高資金的利用效率，追逐那些更容易觸發漲停板的個股。如果在更早的位置預買單，可能會存在資金占用的問題。

汪沛認為，單從拒單模式和緩存模式來看，拒單模式對市場和投資者而言更為合理。一方面，拒單模式將價格范圍之外的單定為廢單，抹去了信息差。在訂單的層面，信息是透明的，也體現了市場公平性。另一方面，拒單模式不會助長大資金去搶漲停板的行為。

目前，主板平移了科創板的相關交易機制，同樣采用“價格籠子”的拒單模式。在這一交易機制的約束下，目前科創板基本沒有出現“地天板”或“天地板”。

衍生影響有哪些？

據記者了解，此前交易所一直在界定異常交易的時候，不超過3分鐘的時段內大額買賣導致股價大幅波動，上證50指數的成份股漲（跌）幅2%以上，或者其他股票漲（跌）幅4%以上。采用“價格籠子”機制后，這種涉及異常交易的報單就變成了廢單。

同時，“價格籠子”也是柄雙刃劍，市場觀點認為，“價格籠子”可能讓盤中的波動率下降，也可能降低市場的價格發現效率。

根據劉玉珍教授及博士生李松楠的論文，基于深交所的日內股票委托訂單的研究發現，引入價格籠子，一方面有效減少了報價范圍外的訂單，降低了價格沖擊，但另一方面增加了買賣訂單不平衡的持續性，且訂單不平衡對未來15秒價格變動的預測能力也顯著增強。這些證據表明，價格籠子的實施既有增加價格變化連續性和交易流動性的好處，也帶來了價格發現效率降低的成本。

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