港股體育用品板塊大幅反彈之際，361度（01361）卻“掉隊(duì)”了。

智通財(cái)經(jīng)APP數(shù)據(jù)顯示，港股體育用品板塊指數(shù)（BK03060）從2022年11月低點(diǎn)606.92點(diǎn)，上漲2023年1月12日916.09點(diǎn)，期間最高漲幅達(dá)到50.94%。自去年11月以來，板塊內(nèi)多只個(gè)股票漲幅超過50%。其中，安踏體育（02020）、滔搏（06110）、李寧（02331）、特步國際（01368）的股價(jià)最高漲幅分別達(dá)到70.1%、171.3%、88.2%和54.6%。

在體育用品板塊新一輪行情中，曾在2021年上漲2.7倍的361度（01361），卻當(dāng)了一回“后進(jìn)生”。2022年11月以來，361度股價(jià)總體處于橫盤走勢中，期間股價(jià)低點(diǎn)為3.04港元，高點(diǎn)為3.77港元，最高漲幅為24%。

(相關(guān)資料圖)

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，當(dāng)前361度的估值水平較低，市盈率（TTM）為8.2倍，市凈率約為0.82倍。在此情況下，361度近期股價(jià)表現(xiàn)仍落后板塊，這是留給市場的機(jī)會，還是“價(jià)值陷阱”？

短期業(yè)績不確定性波動，市場觀望情緒濃

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP觀察，港股體育用品板塊上漲的主要原因有二。首先是防疫政策優(yōu)化調(diào)整，給具有社交屬性的體育用品市場帶來增長預(yù)期。另一方面，2022年12月《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022－2035年）》（下稱《綱要》），提出全面促進(jìn)消費(fèi)，加快消費(fèi)提質(zhì)升級。在紡織服飾領(lǐng)域《綱要》指出，要提高吃穿等基本消費(fèi)品質(zhì)，促進(jìn)群眾體育消費(fèi)。深入實(shí)施全民健身戰(zhàn)略，促進(jìn)競賽表演產(chǎn)業(yè)擴(kuò)容升級。發(fā)展在線健身、線上賽事等新業(yè)態(tài)。推進(jìn)冰雪運(yùn)動“南展西擴(kuò)東進(jìn)”，帶動群眾“喜冰樂雪”。

上述利好因素，為港股體育用品板塊帶來“雨露均沾”的投資機(jī)會。然而，在確定性機(jī)會之下361度股價(jià)沒有跑贏板塊平均水平，需要更多的從其自身找原因。

復(fù)盤361度歷史股價(jià)走勢可以發(fā)現(xiàn)，公司股價(jià)自2022年中期業(yè)績公布后便進(jìn)入下行通道。據(jù)公司財(cái)報(bào)，2022年上半年實(shí)現(xiàn)營收36.54億元（人民幣，下同），同比增長17.6%，權(quán)益持有人應(yīng)占溢利達(dá)到5.5億元，同比增長37.2%。

361度這樣一份“增收更增利”的財(cái)報(bào)，沒能激活投資者的做多熱情，市場反而選擇拋售股票，一大壓力來自公司成本費(fèi)用的快速增長。

財(cái)報(bào)顯示，上半年公司銷售成本達(dá)到21.38億元，同比增長18.3%，導(dǎo)致毛利率同比下滑0.3個(gè)百分點(diǎn)至41.5%。公司倚重的增長極——361°兒童業(yè)務(wù)的毛利率同比下滑1.3個(gè)百分點(diǎn)至40.7%。公司稱，兒童業(yè)務(wù)毛利率下滑主要由于產(chǎn)品組合變更及為在該市場的激烈競爭下促進(jìn)銷售并增加該兒童分部的市場份額，生產(chǎn)成本的增幅并沒有悉數(shù)轉(zhuǎn)嫁予分銷商。

事實(shí)上，體育用品行業(yè)的競爭激烈程度也反映到了361度營銷費(fèi)用上。2022年上半年，公司銷售及分銷開支達(dá)到6.04億元，同比增長30.73%。公司稱，銷售及分銷開支增幅主要由于投入更多的資源于廣告和促銷活動以推動銷量和提升361°品牌知名度。

總體而言，由于成本費(fèi)用增長，使得361度2022年上半年的經(jīng)營溢利僅同比增長8.7%至7.72億元。公司權(quán)益持有人應(yīng)占溢利增幅之所以超過37.2%，主要由于公司實(shí)際所得稅率同比下降9.4個(gè)百分點(diǎn)至21.3%，公司所得稅開支由上年同期的2.08億元，下降21.54%至1.63億元。

361度在財(cái)報(bào)中表示，2022年實(shí)際所得稅率下降，主要由于2021年上半年，產(chǎn)生預(yù)扣稅開支5340萬元，涉及從其于中國經(jīng)營的附屬公司以分紅的方式向其控股公司匯款，以為購回及贖回在2021年6月3日到期的優(yōu)先無抵押美元票據(jù)提供資金。公司2022年上半年并沒有作出有關(guān)匯款，所以于期內(nèi)未產(chǎn)生任何預(yù)扣稅開支。可見，若剔除所得稅金額大幅下降的影響，2022年上半年的盈利質(zhì)量還要打一個(gè)折扣。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，2022年下半年，361度的業(yè)績?nèi)栽诓淮_定性波動之中。公告顯示，2022年第三季度，361°主品牌的零售額(以零售價(jià)值計(jì)算，下同)較同比取得中雙位數(shù)的增長。361°童裝品牌零售額同比較取得20至25%的增長。361°電商平臺產(chǎn)品整體流水同比增長約45%。

2022年第四季度，公司銷售同比增速較三季度明顯放緩。其中361°主品牌第四季度零售額同比大致持平；361°童裝品牌同比取得低單位數(shù)的正增長；361°電商平臺產(chǎn)品整體流水較同比取得約25%的增長。

業(yè)績增長穩(wěn)定性欠佳之時(shí)，市場對361度的投資采取觀望態(tài)度在情理之中。展望2023年，市場的觀望情緒有望得到扭轉(zhuǎn)。

主打下沉市場，望增強(qiáng)2023年成長預(yù)期

西部證券在研究報(bào)告中指出，2023年我國服裝板塊內(nèi)的各個(gè)子行業(yè)將進(jìn)入有差異的修復(fù)期，其中運(yùn)動鞋服將成為服裝板塊表現(xiàn)最亮眼的子行業(yè)。西部證券認(rèn)為，2023年杭州亞運(yùn)會等重要體育運(yùn)動賽事的舉辦，將會拉動運(yùn)動產(chǎn)業(yè)鏈全行業(yè)的回暖及復(fù)蘇；其次，后疫情階段，我國居民對于運(yùn)動健身的重視將進(jìn)一步增強(qiáng)，且將加速下沉低線城市，運(yùn)動鞋服的滲透率及人均購買頻次均將進(jìn)一步提升；第三，國家對于運(yùn)動產(chǎn)業(yè)的鼓勵支持，也促使運(yùn)動鞋服的消費(fèi)需求日趨旺盛。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP觀察，西部證券對運(yùn)動健身將加速下沉市場，帶動運(yùn)動鞋服滲透率提升的預(yù)判，可謂為361度“量身定制”。財(cái)報(bào)顯示，截至2022年上半年，361度共有5,365間361°品牌門店。按區(qū)域劃分，約76.7%的門店位于中國三線及三線以下城市，4.6%及18.7%的門店分別位于中國一線及二線城市。

過往業(yè)績期間，361度持續(xù)優(yōu)化線下門店布局。截至2022年上半年，361°品牌最新的第九代形象店數(shù)量已增加至1,969家，占比為36.7%。公司稱，第九代形象店結(jié)合輕量簡潔的裝潢和豐富道具，在提升門店形象的同時(shí)降低裝修成本、豐富購物體驗(yàn)以及有效提升店鋪效益。同時(shí)，在后疫情時(shí)代，公司同步開展線下實(shí)體終端門店、在線電子商務(wù)與新零售渠道，推動全渠道消費(fèi)體驗(yàn)升級。

由此可預(yù)見，若2023年下沉市場的運(yùn)動鞋服需求進(jìn)一步打開，361度有望充分收益。對此，中金公司在研報(bào)中表示，361度2022年四季度流水表現(xiàn)出優(yōu)于行業(yè)的韌性，一方面來自公司靈活的銷售策略(例如適度加深折扣以及擴(kuò)大會員權(quán)益)，另一方面也受益公司相對廣泛的三四線城市布局。

展望2023年，中金看好361度業(yè)務(wù)表現(xiàn)。361°主品牌產(chǎn)品布局跑步、籃球、綜訓(xùn)和運(yùn)動生活品類，注重專業(yè)科技性，中金預(yù)計(jì)2022年跑步和籃球分別貢獻(xiàn)收入約40%和10%。管理層計(jì)劃2023年在鞏固提升跑步、籃球的收入占比的同時(shí)，繼續(xù)拓展女子健身等新品類業(yè)務(wù)，豐富產(chǎn)品品類。隨著終端零售環(huán)境好轉(zhuǎn)，以及361°品牌力和產(chǎn)品力的持續(xù)提升，管理層計(jì)劃2023年繼續(xù)拓展、優(yōu)化渠道網(wǎng)絡(luò)，其中361°兒童門店增長或快于主品牌。

據(jù)此，中金維持361度“跑贏行業(yè)”評級，預(yù)計(jì)2022/23年EPS為0.38/0.43元，并引入2024年EPS預(yù)測0.5元，目標(biāo)價(jià)4.31港元，較1月17日收盤價(jià)3.56港元有9.6%的上行空間。

從我國運(yùn)動鞋服行業(yè)發(fā)展大勢來看，361度在更長遠(yuǎn)未來將受益于行業(yè)發(fā)展。2021年我國運(yùn)動鞋服行業(yè)規(guī)模約為570億美元（約為4,000億元人民幣），同比增長26.11%。據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2022-2026年我國運(yùn)動鞋服市場規(guī)模CAGR約為12.17%，遠(yuǎn)超發(fā)達(dá)國家水平，行業(yè)具備較大成長空間。

需要注意的是，即便361度股價(jià)在進(jìn)三個(gè)月最高漲幅僅為24%，大幅落后板塊，但仍然體現(xiàn)出市場為公司未來業(yè)績增長抱有期許。在確定性行業(yè)發(fā)展機(jī)遇疊加激烈的競爭之下，361度能否讓市場投資熱情再多一度熱愛，還需觀察公司能兌現(xiàn)多少預(yù)期。

關(guān)鍵詞 強(qiáng)勢反彈 體育用品